主题：一线城市房地产库存重回大幅下跌的水平

一线城市与二、三线城市商品房销售出现分化。中原地产的监测数据显示，5月五大城市二手住宅成交量下滑幅度达到30%-80%。中国指数研究院日前发布的报告显示，5月份全国主要城市商品住宅成交量全线下跌，总跌幅约44%。其中，苏州环比跌幅最大，达77.75%。但全国商品房5月销量仅环比4月下跌16%，这说明部分二线和多数三线城市的房地产销量并未明显下滑。

今年的房地产调控政策，除了 90平方米以上首套房首付由二成提高到三成外（假如未来房价跌幅将较大，这种调整既保护了银行，也保护了一些中低收入居民），并未限制自住需求。而一、二线城市5月房产销量下跌近50%，要么说明中国楼市中所谓的刚性需求是伪命题，要么说明投资需求已占到一线楼市总需求相当大的比例，一线城市楼市泡沫较大。

房地产投资与新开工面积环比增长比较意外（分别增长19%和18%）。主要是三方面的原因：一是全国各地对房企囤地捂盘的行为采取了有针对性的限制政策。对囤地捂盘的房企停发新贷款，对原有贷款采取保全措施。不得发放以土地作为抵押品的贷款，只许发放以在建工程为抵押品的新增贷款。不少地方政府无偿没收了不少长期困置的土地，对拍得土地后未及时签订土地出让合同并缴付土地款的企业没收保证金，并取消买地资格。这些政策压迫房企增加投资。二是商品房经过2009年及2010年一季度的热销，而2008年房地产投资不足，库存下降较多，房企有补库存的必要；三是保障性住房投资的增加。

本次房地产调控对房价的压制作用力，超过了2008年末和2009年初的刺激政策对房价的支撑力。更重要的是目前政策面或许折射出之前十多年房价持续上涨的基础有动摇的迹象。今年内住宅价格不容乐观。来自中国房地产指数研究院统计数据显示，截至6月6日，北京、上海、重庆、深圳、广州、杭州6个一线城市的住宅期房库存已经高达261081套。而比照市场深度调整的2008年，市场大规模的价格调整恰恰发生在一线城市库存总量在28万~30万套的区间。

真正影响到中国经济增长的并不是房地产的价格，而是投资。未来随着销量持续在低位徘徊，房企投资的积极性必然下降。对困置土地的无偿没收或要求限期开工，以及地方政府缺乏足够的资金的情况下是否足额完成300万套保障性住房的建设存在一定变数的情况下，是否能缓冲房企投资的下滑，从而降低对经济的消极影响，仍需要进一步的观察。

关于房地产股的估值，港股与A股市场大相径庭。据中银国际的统计，H股内地开发商目前股价平均较2010年预期每股净资产值折让56%。而根据来自Wind的数据，截至6月11日，中国A股的房地产板块的市净率（MRQ）为4.29倍。如果中国房地产行业的盈利模式将发生改变，或原先市场对房地产企业的永续经营的假设与实际情况的差异被市场广泛地质疑，则即使目前房地产股跌幅较大，但仍应谨慎看待地产股